SCOTT BESSENT, TRADER FOREX: CÓMO DERROTÓ A LA LIBRA ESTERLINA

De Yale a Soros: Londres, el SME y una tesis

La trayectoria de Scott Bessent en la macroeconomía comenzó con lo básico: la curiosidad por cómo interactúan la política, los precios y el posicionamiento. Tras sus inicios en la investigación y la venta en corto de acciones, se adentró en la macroeconomía global y se unió a la organización de George Soros a principios de la década de 1990. Londres era el centro neurálgico de las ideas sobre divisas, ya que se encontraba entre el cierre de Asia y la apertura de Nueva York; además, era el punto de vista idóneo para estudiar el Mecanismo de Tipos de Cambio (MTC) europeo, fijo pero frágil, en el que las monedas nacionales estaban obligadas a mantenerse dentro de estrechas bandas frente al marco alemán. Para un analista entrenado para detectar puntos de tensión, el SME se parecía menos a un sistema y más a un conjunto de incentivos a la espera de ser puestos a prueba.

El método de trabajo de Bessent se basaba en la tesis, seguida de la estructura. Una tesis debía ser explícita: «Si la política A choca con los fundamentos B, entonces el precio C debe ajustarse». La estructura implicaba construir la exposición que se ajustara a la tesis, en lugar de forzar la tesis a encajar en un instrumento conveniente. Este enfoque desalentaba las operaciones temerarias y premiaba la paciencia. En el caso de la libra esterlina, la tesis surgió tras meses de trabajo de oficina: el aumento de los tipos de interés alemanes tras la reunificación, el débil crecimiento y la persistente inflación en Gran Bretaña, y una defensa de la banda que requería intervenciones cada vez mayores a medida que la economía nacional se debilitaba. La implicación era clara: o bien el Reino Unido soportaría tipos de interés punitivos y una profunda recesión para defender la paridad, o bien abandonaría el SME. En cualquier caso, la libra esterlina estaba sobrevalorada.

Los análisis previos del equipo de Londres evaluaron los posibles problemas: ¿qué ocurriría si el Bundesbank recortara los tipos? ¿Y si la política fiscal se endureciera bruscamente? ¿Qué pasaría si una intervención concertada superara a los vendedores en corto? Trazaron el calendario político, el calendario de las reuniones de los bancos centrales y la mecánica de la defensa del Banco de Inglaterra. También estudiaron a las contrapartes: qué bancos almacenaban el riesgo, cuáles lo transferían rápidamente y cuáles daban indicios —a través de cotizaciones y plazos— de cuándo las ofertas oficiales llegarían al mercado.

Desde la perspectiva de la ejecución, Bessent trató las operaciones al contado, a plazo y con opciones como partes de un mismo sistema. Las operaciones al contado ofrecían inmediatez y liquidez; las operaciones a plazo garantizaban los efectos de financiación y de carry; las opciones creaban convexidad para momentos binarios. La mesa de negociación las combinaba en función de dónde era probable que la presión política alcanzara su punto máximo. Si las autoridades intervenían con contundencia, el mercado de fichajes podría verse afectado, pero las opciones serían rentables; si la defensa se quedaba sin reservas, los delanteros y los fichajes asumirían el trabajo pesado. El objetivo no era predecir el momento de la capitulación, sino sobrevivir el tiempo suficiente —y con un coste suficientemente bajo— para estar presentes cuando llegara.

Para el verano de 1992, la convicción del equipo estaba firme, pero el dimensionamiento se mantuvo disciplinado. El mercado tendría su momento cada día; la tarea consistía en mantener el riesgo activo hasta que los fundamentos y la realidad política convergieran. Esa mentalidad —gestionar las exposiciones, no idolatrarlas— se convertiría en un sello distintivo de Bessent.

Miércoles Negro: Posicionamiento, riesgo y ejecución

El período previo al 16 de septiembre de 1992 fue un ejemplo paradigmático de asimetría. Gran Bretaña se había comprometido a mantener la libra esterlina dentro de una banda de fluctuación del SME; sin embargo, la situación interna era precaria. La defensa requería no solo confianza, sino también tipos de interés cada vez más altos y compras constantes de libras esterlinas por parte de los bancos centrales. Para los operadores macroeconómicos, esto generó un incentivo unidireccional: si el tipo de cambio se mantenía, podían perder rentabilidad y un pequeño porcentaje; si se rompía, podían multiplicar sus ganancias. Bessent, miembro destacado del equipo de Soros en Londres, se especializó en transformar esa asimetría en una cartera capaz de absorber las presiones y seguir presente ante la ruptura.

La ejecución fue meticulosa. Las órdenes se distribuyeron entre diferentes zonas horarias y operadores para evitar dejar rastros evidentes. La cartera combinaba posiciones cortas en libras esterlinas con múltiples posiciones —frente al marco alemán para garantizar la pureza del estrés del SME, frente al dólar para asegurar la liquidez— y ofrecía opciones para cubrir el riesgo de brecha en torno a los anuncios de política monetaria. La mesa de operaciones estaba atenta a las señales de ofertas oficiales: diferenciales ajustados repentinos en momentos de alta volatilidad, pantallas en silencio seguidas de grandes movimientos de precios, o bancos cotizando precios bidireccionales con inusual paciencia. Estos indicios les permitían anticipar la puesta en marcha de la defensa y les ayudaban a sincronizar nuevas ventas con la tendencia.Cuando Londres despertó el Miércoles Negro, el gobierno intensificó su presión: primero con intervenciones agresivas, luego con una subida de tipos sorpresiva y, posteriormente, con una señal de que eran posibles tipos aún más altos. Durante unas horas, la presión fue real. Fue entonces cuando los sistemas de gestión de riesgos cobraron más importancia que la bravuconería. Las reglas de dimensionamiento, los límites de tiempo y las superposiciones de opciones de Bessent mantuvieron la solvencia de la cartera durante las fuertes fluctuaciones. Una vez que el mercado se percató de que la defensa estaba agotando las reservas y la credibilidad, la libra esterlina cambió de rumbo. La salida fue ordenada: reducir gradualmente la posición, evitar la tentación de predecir el mínimo exacto y mantener una posición residual para capturar las réplicas a medida que el nuevo régimen se consolidaba.

El análisis posterior fue tan importante como las ganancias. ¿Por qué funcionó? No porque los operadores "quebraran" una divisa por sí solos, sino porque un marco político chocó con los fundamentos. ¿Por qué se mantuvo el tamaño de la posición? Porque el equipo respetó la liquidez y creó convexidad en torno a las opciones binarias. ¿Por qué no se prolongaron demasiado? Porque la tesis terminó cuando terminó la paridad; aferrarse a la operación habría convertido la disciplina en dogma. Estas son las partes de la historia en las que los profesionales se centran, mucho después de que los titulares se desvanecen.

Para las mesas de macroeconomía en ciernes, el episodio de la libra esterlina es un modelo a seguir: estudiar el régimen, valorar los incentivos y construir una estructura que sobreviva a la resistencia oficial. No aspires a ser una leyenda; aspira a seguir operando cuando el régimen caiga. Esa fue la diferencia entre una historia contada y una carrera consolidada.La lección es sencilla: la macroeconomía se centra menos en predecir máximos y mínimos y más en construir operaciones cuyo peor escenario sea soportable. El brillante capítulo de Bessent consolidó ese hábito, y volvería a surgir en campañas futuras.

Del fondo al Tesoro: Lo que el operador guardaba en la oficina

Tras la libra esterlina, la carrera de Bessent se expandió. Gestionó capital en épocas de crisis y de calma, dejó la organización de Soros para administrar su propio capital, regresó para ocupar puestos de responsabilidad en macroeconomía y, finalmente, fundó Key Square, una firma global de macroeconomía que combinaba el análisis político con datos concretos. Sus principios se mantuvieron: escribir la tesis antes de operar, dimensionar la posición según la volatilidad realizada, usar opciones cuando el calendario pudiera jugarte una mala pasada y salir cuando cambiara el régimen. Estas reglas son banales en teoría, pero invaluables en la práctica. Son la razón por la que un puñado de grandes operaciones no definieron su carrera; lo que lo hizo fue el proceso.

Sus colegas recuerdan una oficina que funcionaba como una redacción: debate abierto, los hechos ante todo y prohibición de eufemismos. Si una posición era errónea, el adjetivo correcto era «errónea», no «prematura». Si la liquidez era escasa, el sustantivo correcto era «riesgo», no «oportunidad». Esa cultura propiciaba la creatividad dentro de ciertos límites. Cuando la operación era de carry trade, se respetaba el ritmo constante; cuando la operación era de cambio de régimen, se recurría a la convexidad. Mientras otros perseguían el ruido, la mesa de operaciones se centraba en la secuencia: si se acertaba con el orden de los acontecimientos, el resto se resolvía solo.

El puente entre los fondos de cobertura y la función pública llegó más tarde, pero el método se adaptó. Como Secretario, no tiene margen para fijar los tipos de interés a corto plazo —esa es la función del banco central—, pero sí supervisa la infraestructura que conecta la política monetaria con los mercados: la composición de las emisiones, los programas piloto de recompra de acciones, la frecuencia de los anuncios de refinanciación, la claridad del diseño de las sanciones y las conversaciones internacionales que indican hacia dónde fluirá el capital. La costumbre del operador de publicar un informe con sus objetivos, métricas y los factores que provocarían un cambio de estrategia se convierte en un servicio público. Los mercados valoran lo que pueden ver; la ambigüedad se amplía, se propaga y desalienta la inversión.

La idea final es simple y novedosa solo por su honestidad: tratar la política como un profesional trata el riesgo: como una distribución, no como un decreto. Publicar el escenario base, tanto el potencial alcista como el bajista; explicar las condiciones que modificarían su ponderación; y cumplir la palabra cuando se presenten esas condiciones. En el trading, esa mentalidad mantiene la solvencia. En el gobierno, mantiene la credibilidad. La trayectoria de Bessent en el mercado de divisas enseñó esa lección desde el principio. Desde entonces, su trabajo se ha centrado en aplicarlo, de forma discreta y reiterada, allí donde hay más en juego.

Al final, el “ataque a la libra” no fue vandalismo; fue una prueba de fuego para una promesa política que no resistió el análisis aritmético. El papel de Scott Bessent en esa historia fue reconocer el análisis aritmético con antelación, expresar su opinión con precisión y gestionar el riesgo para que el precio hablara por sí solo. Ese es el hilo conductor desde la mesa de operaciones hasta el departamento, y es por eso que su trayectoria en el mercado de divisas se asemeja más a un manual que a una leyenda.